Fedin kolme huonoa vaihtoehtoa

Posted by: Jukka Michelsson 6 years, 8 months ago

(0 comments)

Tämä artikkeli on julkaistu 14.3.2011 sivustolla mises.org. Kirjoittajana Robert P. Murphy.

Pitäessäni puheita tai ollessani luennoimassa Mises Akatemiassa minulta usein kysytään pystyykö Bernanke "hoitamaan homman kotiin." Tarkemmin sanoen, pystyykö Yhdysvaltain keskuspankki Fed nousemaan ylös kuopasta, johon se on itsensä kaivanut.

Valitettavasti vastaukseni on ei. Käyn tässä artikkelissa läpi kolme perääntymisstrategiaa ja niiden ongelmat.

Ongelma

Ennen kuin käymme ratkaisuvaihtoehdot läpi, kerrataan vielä mikä itse ongelma on:

Rahaperusta (lue tästä raha-aggregaattien määritelmistä) on räjähtänyt käsiin loppuvuodesta 2008 puhjenneen finanssikriisin jäljiltä. Valtavan alkuhypyn jälkeen rahaperusta otti vielä kaksi loikkausta ylöspäin seuraten kahta erää "kvantitatiivista helpotusta."

Jonkinlaisen mittakaavan saamiseksi kiinnitä huomiota pieneen nyppylään vuoden 2000 kohdalla. Rauhoittaakseen y2k -peloista kärsiviä markkinoita Greenspan ennaltaehkäisevästi vyörytti likviditeettiä markkinoille. Siihen aikaan Fediä tarkkailleet syyttivät sitä piikkiä silloisesta NASDAQ-kuplasta. Bernanken toimenpiteisiin verrattuna Greenspanin y2k-näpertelyä tuskin huomaakaan.

Itävaltalaisen taloustieteen koulukunnassa tiedetään, että Fedin painama lisäraha vääristää markkinoita puskemalla korot epäluonnollisen matalalle tasolle. Tämä yksityiskohta jää monilta huomaamatta. Sen sijaan ihmisten yöunia häiritsee yhä enemmän ja enemmän pelko hallitsemattomasta hintainflaatiosta.

Pankkijärjestelmässä on tällä hetkellä 1200 miljardin dollarin verran ylimääräisiä reservejä. Karkeasti ottaen tämä tarkoittaa rahamäärää, mikä yksityispankeilla on talletettuna yli lakisääteisten velvoitteidensa (joita tarvitaan normaalin toiminnan pyörittämiseen), minkä pankit voivat vapaasti lainata eteenpäin halutessaan.

Osittaisreservijärjestelmän ansiosta tuo 1200 miljardia dollaria kasvaa lähes 11 000 miljardiin dollariin uutta rahaa, kun pankit kasaavat uusia lainoja Bernanken luoman rahaperustan päälle. Rahan määrää kuvaavan M1-mittarin mukaan rahan määrä tällä hetkellä seisoo 1900 miljardissa dollarissa. Tästä seuraa, että vaikka Fed lopettaisi inflatoinnin huomenna, pankeille jäisi potentiaalia kuusinkertaistaa rahan määrä. Vaikka dollarin kysyntä pysyisi ennallaan (mitä ei tosin tapahtuisi), se tarkoittaisi $600 / barreli hintaista öljyä.

Toistaiseksi emme ole törmänneet niin kovaan hintainflaatioon, koska pankit ovat olleet haluttomia myöntämään lainoja. Kuitenkin jossakin vaiheessa - joko taseiden vahvistumisen tai kysynnän kasvamisen kautta - kaupalliset pankit ryhtyvät käyttämään ylimäärävarantojaan (jotka makaavat tällä hetkellä Fedin holvissa) myöntääkseen jälleen uusia lainoja. Tässä vaiheessa Fedille tulee kiire toimia rivakasti estääkseen itseään ruokkivan inflaatiokierteen syntymisen.

Julkisuudessa Bernanke ja muut Fedin viranomaiset ovat olleet itsevarmoja siitä, että Fed kykenee viilentämään mahdollisesti ylikuumentuvia markkinoita. Valitettavasti heidän ruusuiset visiot perustuvat siihen olettamukseen, että stagflaatiota ei voi tapahtua. Käymme läpi kolme vaihtoehtoa Fedille ja osoitamme niissä piilevät virheet.

Vaihtoehto #1: Maksetaan korkeampaa korkoa ylimääräisille reserveille

Bernanken itsensä useimmin esille tuoma vaihtoehto perustuu Fedin kykyyn maksaa korkeampaa korkoa ylimääräisille reserveille. Tällä hetkellä pankki, joka makuuttaa rahojaan Fedissä saa todellista vuosikorkoa vain 0,25%.

Oletetaan, että (joko inflaation kasvun tai talouskasvun vuoksi) prime-korko - jonka pankit perivät parhailta asiakkailtaan - nousee nykyisestä 3.25 prosentista 10 prosenttiin (tämä ei ole kaukaa haettua; prime korko oli yli 10 prosenttia viimeksi 80-luvun loppupuolella).

Kohdatessaan kymmenen prosentin (lähes varman) tuoton lainaamalla parhaille asiakkailleen, moni pankki ryhtyisi vähentämään vain neljännesprosentin tuottavia ylimääräisiä reservejään, siten aiheuttaen inflaatiospiraalin. Tämän hillitsemiseksi Fed voisi nostaa ylimääräisille reserveille maksettavan koron (esimerkiksi) 7,25 prosenttiin. Säilyttämällä spreadin Fed voi onnistua lahjomaan pankkeja pitämään rahat Fedissä.

On huomattava, että Bernanke, Geithner ja muut viranomaiset tahtovat voittaa julkisuuspelin molemmilla rintamilla. Yhtäältä he onnittelevat itseään pelastettuaan finanssijärjestelmän ja lainamarkkinoiden sujuvan toiminnan, jotta yritykset pystyvät maksamaan palkkoja jne. Toisaalta Bernanke implisiittisesti myöntää, että pankit eivät käytä Fedin injektoimaa tuhatta miljardia dollaria lainojen myöntämiseen, mutta jos näin kävisi hän maksaisi pankeille lisää, että lopettaisivat.

Jokatapauksessa Bernanken suosikkityökalu, ylimääräisten reservien korkojen nostaminen, on veden kantamista kaivoon. Ensin korkeammat menot pienentäisivät Fedin tulosta, mikä tarkoittaisi vähemmän rahaa liittovaltiolle, joka menojensa kattamiseksi joutuisi nostamaan veroja. Kansalaiset pantaisiin siis maksamaan pankeille siitä, etteivät saa lainoja.

Jossakin vaiheessa, prosessin jatkuessa, Fediltä loppuvat rahat. Esimerkiksi nykyiselle 1200 miljardille dollarille 7,5% koron maksaminen tarkoittaisi 90 miljardin dollarin vuosittaisia menoja. (Fed tienasi vuonna 2010 $81 miljardia, josta se tuloutti liittovaltiolle $78 miljardia)

Tietenkään mikäähän ei pakota Bernankea suorittamasta kyseisiä maksuja kuitenkin. Tuloslaskelmat eivät pidättele häntä; Bernanke nauraa kahleille, jotka rajoittavat tavallisia ihmisiä. Hän yksinkertaisesti vain muokkaa tietokoneella Fedin tasetta heijastamaan kasvaneita pankkireservejä, jos pankit päättävät jatkaa rahansa makuuttamista Fedin tilillä.

Tämä kuitenkaan ei ratkaise ylimääräisten reservien ongelmaa. 1200 miljardin dollarin suuruinen ongelma olisi ensi vuonna 1290 miljardin suuruinen. Ylimääräiset reservit kasvaisivat eksponentiaalisesti.

Vaihtoehto #2: Vedetään reservejä ulos järjestelmästä

Ilmiselvin ratkaisu ongelmaan olisi tehdä kääntäen ne toimenpiteet, joilla reservien määrä alunperin kasvatettiin. Tarkkaan ottaen Fed voisi lakata uudelleeninvestoimasta ansaitsemiaan korkotuottoja, jolloinka sen tase pikkuhiljaa kutistuisi valtionvelkakirjojen laina-aikojen umpeutuessa. Järeämpiä keinoja tarvittaessa Fed voi ryhtyä myymään taseessaan olevia velkakirjoja ennen maturiteettia. Yksityisten ostaessa Fediltä velkakirjoja, maksuun käytetyt rahat olisivat poissa markkinoilta. 

Vaikka tämä keino periaatteessa toimiikin - ja mitä itse suosittelisin sen lisäksi, että liitettäisiin dollari kultakantaan - se ei olisi kivutonta. Monet analyytikot puhuvat, kuin Fedin tase "automaattisesti purkautuisi" talouskasvun myötä.

Kuitenkin mikäli Itävaltalainen kritiikki Bernankea kohtaan osuu oikeaan, hän ei ole luonut kestävää pohjaa kasvulle. Sen sijaan hän on lykännyt ongelmia muutamalla vuodella samaan tapaan kuin Greenspan lykkäsi IT-kuplan aiheuttamia ongelmia, siten synnyttäen asuntokuplan.

Mitä tapahtuu, jos tuottajahinnat jatkavat nousuaan, pakottaen jälleenmyyjät nostamaan hintojaan ja aiheuttamaan kuluttajahintojen, sanotaanko kahdeksan prosentin vuosittaisen nousun? Ja mitä, jos siinä vaiheessa asuntomarkkinat ovat edelleen sekaisin ja työttömyysaste on yhdeksässä prosentissa? Tuottovaatimusten noustessa hintainflaation myötä, pankit eivät tyytyisikään enää makuuttamaan rahojaan Fedissä. Rahat pitäisi "laittaa töihin" säilyttääkseen arvonsa ostovoiman heikentyessä.

Jos tällaisessa skenaariossa Bernanke ryhtyisi myymään satojen miljardien dollarien arvosta Fedin taseessa olevia arvopapereita (jotka koostuvat valtionvelasta, asuntoluottoyhtiöiden Freddie Macin ja Fannie Maen veloista sekä asuntovelkakirjoista) se aiheuttaisi korkojen nousua ja järkyttäisi rahoitus- ja asuntomarkkinoita. Aivan kuten Bernanken alkuperäiset operaatiot auttoivat näitä sektoreita, käänteisesti suoritetut operaatiot satuttavat niitä. Liittovaltion valtava alijäämä ei näyttäisi enää niin harmittomalta, kun valtion lyhyenkin ajan velkakirjojen korot nousisivat.

Tiivistetysti sanottuna Fedin taseen pienentäminen - ja samalla likviditeetin tuhoaminen samalla magiikalla, kuin sitä luotiin aikaisemmin - voisi periaatteessa "toimia," mutta tietyssä (todennäköisessä) skenaariossa syöksisi Yhdysvallat takaisin lamaan. Bernanke ja muut optimistit eivät ole selittäneet, miksi näin ei kävisi, paitsi viittaamalla siihen virheoletukseen, että hinnat eivät voi nousta työttömyyden noustessa samalla.

Lisätäksemme vielä yhden käänteen tarinaan, on huomautettava, että mikäli hintainflaatio tai rahamarkkinoiden paineet (tai molemmat) ovat tarpeeksi kovia Fedin taseessa olevien arvopapereiden arvo voi laskea, ennen kuin niitä on ehditty myydä. Tässä tapauksessa Bernanke ei voi halutessaankaan imuroida markkinoilta $1200 miljardia ylimääräisiä reservejä, koska hän joutuisi myymään omaisuutta halvemmalla kuin mitä siitä itse maksoi.

Vaihtoehto #3: Kasvatetaan varantovaatimuksia

Kovan rahan kannattajat usein kysyvät minulta, "eikö Bernanke voi yksinkertaisesti kasvattaa varantovaatimuksia?" Esimerkiksi mitä jos Bernanke lakkauttaisi osittaisreservijärjestelmän ja määräisi, että pankeilla on $100 reservejä (joko käteisenä tai sähköisenä merkitänä keskuspankissa) jokaista asiakkaan $100 talletusta vastaan.

Kuten edellinen ratkaisu, tämäkin "toimii", mutta järkyttäisi finanssimarkkinoita vielä pahemmin. Kaupallisen pankin näkökulmasta heiltä efektiivisesti varastettaisiin $1200 miljardia.

Havainnollistetaan asiaa analogian kautta: Kuvitellaan Matti Virtanen, joka tienaa $100 000 vuodessa. Virtanen on hyvin varovainen mies ja hänellä on pankkitilillä $100 000 tallessa. Hän on paranoidi eikä edes luota korkorahastoihin, joten hänen rahansa ovat pankissa talletustakuun piirissä.

Nyt kuvioihin astuu presidentti Obama. Hänen mielestään ihmisten pitäisi säästää enemmän ja määrää, että jokaisen tilillä on oltava vuoden palkan suuruinen määrä säästöjä. Jos säästöjen määrä putoaa alle tuon rajan, joutuu maksamaan $10 000 sakkoja per päivä.

Tässä (naurettavassa) skenaariossa on selvää, että Matti Virtanen järkyttyisi. Hänen $100 000 suuruinen säästökassa, jonka oli tarkoitus tuoda turvaa pahan päivän varalle, on nyt täysin arvoton. Sen ainoa hyöty on estää joutumasta maksamaan valtavia sakkoja. Sitä ei voisi enää kutsua lainkaan säästöiksi, vaan Virtasen on aloitettava alusta ja kasvatettava tilinsä summa $200 000 suuruiseksi voidakseen nauttia samasta turvasta, kuin ennen.

Vastaava analyysi pätee kaupallisiin pankkeihin. Vaikka monet puhuvat ikään kuin 1200 miljardin dollarin ylimääräreservi ei olisi todellista rahaa, koska se ei ole kierrossa, se ei pidä tarkkaan ottaen paikkansa. Kysykää vain pankkiireilta pitävätkö he tätä rahaa todellisena.

Jos Fed nostaa reservivaatimuksiaan, niin kaupallisten pankkien tähän asti käteisvarantona näkemä varallisuus menettäisi taloudellisen merkityksensä. Se olisi sama, kuin jos Fed vain ottaisi rahat pois. Tämän vuoksi reservivaatimusten nostaminen on pankeille pahempi, kuin omaisuuserien myyminen. Silloin, kun Fed tuhoaa reservejä myymällä omaisuuseriä, niin ainakin pankit tekevät kaupan vapaaehtoisesti ja saavat vaihdossa vastineeksi jotakin, millä on arvoa.

Yhteenveto

Tulevaisuutta ei voi tietää kukaan, enkä itsekään tiedä mitä seuraavaksi tapahtuu. Tilanteen perusfaktoja enemmän minua kuitenkin huolestuttaa se, että ihmiset jotka vakuuttelevat kaiken olevan hallinnassa ovat ihmisiä, jotka tyypillisesti eivät näe edes kahta askelta eteenpäin analyyseissään. Bernanke on käytännössä mennyt "all-in" elvytyskierroksillaan, ja minulla on epämiellyttävä tunne, että hän bluffaa.